現(xiàn)狀：實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門“錢荒”而虛擬經(jīng)濟(jì)部門“錢多”
在日前結(jié)束的2013陸家嘴論壇上，“一行三會(huì)”主要領(lǐng)導(dǎo)都對(duì)當(dāng)前在中國(guó)銀行體系和金融市場(chǎng)出現(xiàn)的“錢荒”問(wèn)題作了重要講話。無(wú)論是周小川行長(zhǎng)提到的央行會(huì)想方設(shè)法調(diào)節(jié)流動(dòng)性以保持市場(chǎng)穩(wěn)定，還是尚福林主席指出的銀行體系總體流動(dòng)性不缺，都釋放出領(lǐng)導(dǎo)層鮮明的意圖：當(dāng)下中國(guó)金融體系的“錢荒”是市場(chǎng)過(guò)度反應(yīng)所致，政府的首要任務(wù)是控制好社會(huì)“流動(dòng)性恐慌”心態(tài)的蔓延。
從過(guò)去這些日子來(lái)看，政府一方面按部就班地推進(jìn)城鎮(zhèn)化和金融創(chuàng)新的進(jìn)程，增強(qiáng)市場(chǎng)對(duì)未來(lái)改革的信心，努力引導(dǎo)資金進(jìn)入到實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門；另一方面又一改過(guò)去外匯占款減少時(shí)銀根放松的做法，通過(guò)強(qiáng)化市場(chǎng)監(jiān)管倒逼金融機(jī)構(gòu)“去杠桿化”，以堵住虛擬經(jīng)濟(jì)部門資金“空轉(zhuǎn)”的漏洞。
如果沒有這樣的政策努力，在發(fā)達(dá)國(guó)家不斷超發(fā)貨幣之后，我們的地方政府可能再次出現(xiàn)投資“錯(cuò)位”和“越位”的行為，加劇目前實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門“錢荒”與虛擬經(jīng)濟(jì)部門“錢多”并存的問(wèn)題。
這是因?yàn)椋阂环矫�，美�?guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家依靠人才和資本優(yōu)勢(shì)進(jìn)行創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的新一輪增長(zhǎng)方式，短時(shí)間還難以形成，他們的著眼點(diǎn)仍在擺脫失業(yè)、債務(wù)和資產(chǎn)通縮等目標(biāo)上，投放的大量貨幣也主要是用于減稅、降低融資成本和債務(wù)負(fù)擔(dān)、增強(qiáng)抵押資產(chǎn)和金融資產(chǎn)價(jià)格修復(fù)所需要的流動(dòng)性，根本不能保證大量資金是否能真正流進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。目前看來(lái)，大量低成本高杠桿的資金又流向了新興市場(chǎng)國(guó)家，因?yàn)槟抢锏恼赡苁抢瓌?dòng)投資的主體，他們這種不計(jì)成本的“剛需”投資，恰恰會(huì)助長(zhǎng)全球金融資本“搭”其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的便車進(jìn)行投機(jī)套利；而企業(yè)群體卻會(huì)在全球有效需求嚴(yán)重不足的環(huán)境下，漸漸退出實(shí)業(yè)舞臺(tái)，甚至加入到“以錢養(yǎng)錢”這種高風(fēng)險(xiǎn)快節(jié)奏的賺錢行列中。
另一方面，全球金融資本非常覬覦新興市場(chǎng)國(guó)家的投資機(jī)會(huì)。理由有三：一是新興市場(chǎng)國(guó)家儲(chǔ)蓄多、追求財(cái)富的動(dòng)機(jī)旺盛，但危機(jī)時(shí)期投資渠道卻偏少，很容易形成集中投資，催生泡沫，這是外來(lái)投機(jī)資本獲利的絕佳環(huán)境；二是監(jiān)管不足或監(jiān)管過(guò)度，政府往往在短期會(huì)主動(dòng)進(jìn)行糾偏，這很容易讓投機(jī)資本順勢(shì)而為，漁翁得利，造成一抓就死，一放就亂的格局；三是新興市場(chǎng)國(guó)家投資者的損失會(huì)引起政府的同情，政府往往會(huì)通過(guò)救助來(lái)獲取社會(huì)穩(wěn)定。
未來(lái)，如果我們還像以往那樣放任外匯占款，就會(huì)造成通脹和資產(chǎn)泡沫，而通過(guò)提高存款準(zhǔn)備金率和加大央票發(fā)行力度等數(shù)量型對(duì)沖外匯占款的方法，又會(huì)催生高利貸市場(chǎng)的膨脹，無(wú)法起到抑制游資的目的。盡管目前美國(guó)“財(cái)政懸崖”、“歐債危機(jī)”、“中國(guó)增長(zhǎng)減速”等負(fù)面疊加效應(yīng)凸顯，避險(xiǎn)情緒籠罩全球金融市場(chǎng)，美國(guó)債市泡沫暫時(shí)承擔(dān)了今天全球流動(dòng)性泛濫的風(fēng)險(xiǎn)。但一旦經(jīng)濟(jì)局勢(shì)逐漸明朗，外匯占款問(wèn)題又將挑戰(zhàn)央行為“穩(wěn)貨幣”而采取的被動(dòng)應(yīng)對(duì)方式。
當(dāng)然，中國(guó)自身讓貨幣飛速增長(zhǎng)的內(nèi)在因素也不少，比如，地方政府大量舉債投資，一旦債務(wù)增長(zhǎng)遏制了銀行的流動(dòng)性，中央政府還是會(huì)大量投放貨幣以確保銀行體系的穩(wěn)定性。另外，政府降低企業(yè)稅負(fù)和改善民生所增加的財(cái)政開支，很有可能會(huì)依賴基礎(chǔ)貨幣的投放來(lái)實(shí)現(xiàn)。如此，中國(guó)M2/GDP的比例將會(huì)不斷擴(kuò)大(這個(gè)指標(biāo)非但不代表我們金融深化的程度，反而是潛在流動(dòng)性泛濫程度的一個(gè)真實(shí)反映)。其結(jié)果，消費(fèi)者更熱衷以金融投資來(lái)獲取高收益，抗衡通脹風(fēng)險(xiǎn)，而不是增加現(xiàn)在的消費(fèi)。再比如，如果未來(lái)的城鎮(zhèn)化進(jìn)程還伴隨著中西部基礎(chǔ)設(shè)施和房地產(chǎn)市場(chǎng)投資規(guī)模的膨脹，由此帶來(lái)的金融體系流動(dòng)性惡化的格局也會(huì)逼迫央行采取積極的貨幣政策以“配合”地方政府的投資沖動(dòng)。其結(jié)果，因?yàn)槿嗣駧挪皇菄?guó)際貨幣，不但無(wú)法提升本國(guó)企業(yè)對(duì)外的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，反而會(huì)加重國(guó)內(nèi)的通脹現(xiàn)象。美元、歐元和日元這些國(guó)際貨幣的狀況和我們有本質(zhì)不同：它們的泛濫并不一定馬上與國(guó)內(nèi)的通脹和資產(chǎn)泡沫聯(lián)系在一起，而是通過(guò)套息交易的方式流進(jìn)其他國(guó)家，給中國(guó)這樣的新興市場(chǎng)國(guó)家增添巨大的麻煩。
綜上所述，未來(lái)中國(guó)政府想要實(shí)現(xiàn)“穩(wěn)貨幣”的戰(zhàn)略，就必須強(qiáng)化金融體系資源配置的能力，將過(guò)度集中在房地產(chǎn)市場(chǎng)的資金引導(dǎo)到具有穩(wěn)定收益增長(zhǎng)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門中。金融為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的能力和實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的盈利能力是正向互動(dòng)的，如果金融服務(wù)不到位，城鎮(zhèn)化建設(shè)等過(guò)度依賴貨幣政策，不僅金融不能增強(qiáng)企業(yè)的盈利能力，反而會(huì)因?yàn)橘Y源價(jià)格上漲、通脹預(yù)期強(qiáng)化、資產(chǎn)泡沫嚴(yán)重等“寬貨幣”的不良后果，使得實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的投資收益不斷惡化。
創(chuàng)新：讓金融真正服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)
解決中國(guó)式“錢荒”，還是要靠金融體系創(chuàng)新能力的充分發(fā)揮，筆者認(rèn)為，金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)有以下七種新模式：
其一，發(fā)揮一線城市金融人才和專業(yè)技術(shù)的比較優(yōu)勢(shì)，大力培育像美國(guó)硅谷那樣的“企業(yè)家金融”。美國(guó)有世界一流的大學(xué)研究力量，“企業(yè)家金融”服務(wù)于科技創(chuàng)新企業(yè)，把創(chuàng)新企業(yè)的高收益回報(bào)作為金融服務(wù)的收益來(lái)源�！捌髽I(yè)家金融”模式能真正扶持“人才主導(dǎo)”的創(chuàng)新型小微企業(yè)的成長(zhǎng)，但不少中國(guó)的PE甚至創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)恰恰是在缺失“企業(yè)家金融”的情況下，通過(guò)開展IPO服務(wù)來(lái)謀求高回報(bào)，結(jié)果是讓一般投資者承擔(dān)了劣質(zhì)機(jī)構(gòu)和企業(yè)圈錢的“過(guò)度風(fēng)險(xiǎn)”。
其二，加快產(chǎn)業(yè)組織結(jié)構(gòu)的優(yōu)化調(diào)整，強(qiáng)化民營(yíng)企業(yè)和國(guó)有企業(yè)、民間金融和民營(yíng)企業(yè)之間的合作機(jī)制，塑造出像日韓銀行業(yè)那樣的“供應(yīng)鏈金融”。在日本、韓國(guó)，很多知名的大企業(yè)靠自己的品牌和規(guī)模沖在了全球市場(chǎng)的第一線，它們把技術(shù)密集型的研發(fā)和相關(guān)零部件的制造外包給與自己關(guān)系密切的、處在上游的國(guó)內(nèi)中小企業(yè)，這些中小企業(yè)家只要兢兢業(yè)業(yè)，把自己擅長(zhǎng)的本職工作做好、做強(qiáng)，就不需要擔(dān)心資金和市場(chǎng)——大企業(yè)會(huì)靠自己的抵押能力從銀行獲取低息資金來(lái)扶持他們，并靠自身市場(chǎng)占有率的擴(kuò)張來(lái)確保這些中小企業(yè)的訂單。
其三，堅(jiān)定不移地走差異化、專業(yè)化的道路，建立像德國(guó)銀行業(yè)那樣的“關(guān)系型金融”。德國(guó)大量中小銀行針對(duì)固定的中小企業(yè)客戶群所開展的專業(yè)化和差異化服務(wù)，是確保德國(guó)制造業(yè)在國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)中永葆青春的秘訣之一。他們的銀行之間和企業(yè)之間沒有出現(xiàn)破壞價(jià)格、爭(zhēng)搶客戶的惡性競(jìng)爭(zhēng)，相反，靠走專業(yè)化道路的模式，銀企之間保持了非常穩(wěn)定的信用關(guān)系。值得注意的是，德國(guó)中小企業(yè)大多數(shù)不選擇上市，而是和服務(wù)自己的銀行建立起穩(wěn)定的關(guān)系型金融模式，這種模式可能比美國(guó)模式更切合中國(guó)產(chǎn)業(yè)的健康發(fā)展。
其四，充分利用一線城市集“金融市場(chǎng)、金融機(jī)構(gòu)和金融產(chǎn)品、高凈值人群和專業(yè)化金融人才”于一身的優(yōu)勢(shì)，營(yíng)造為民理財(cái)、協(xié)調(diào)和造福社會(huì)的現(xiàn)代“財(cái)富金融”。中國(guó)的人均收入水平只有5000美元左右，國(guó)民“工資性收入”的增長(zhǎng)帶動(dòng)的不是消費(fèi)，而是追求財(cái)富收入增長(zhǎng)的投資，M2/GDP達(dá)到近200%就足以說(shuō)明這個(gè)問(wèn)題。只有通過(guò)金融改革來(lái)不斷提升大眾的財(cái)富水平，才能盤活我們的“存量資金”，迎接消費(fèi)時(shí)代的到來(lái)。
其五，在風(fēng)險(xiǎn)可控的基礎(chǔ)上審慎推進(jìn)“消費(fèi)金融”。為了防范消費(fèi)金融業(yè)務(wù)擴(kuò)大可能積累的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的全面爆發(fā)，我們一定要大力強(qiáng)化“資產(chǎn)證券化”等金融創(chuàng)新活動(dòng)，以分散這類高收益高風(fēng)險(xiǎn)的“差異化金融服務(wù)”所帶來(lái)的對(duì)金融體系整體造成的不穩(wěn)定沖擊的風(fēng)險(xiǎn)；尤其要注意今天中國(guó)所處的發(fā)展階段，如果“財(cái)富金融”沒有做實(shí)做好，那么消費(fèi)者很可能會(huì)濫用“消費(fèi)金融”的服務(wù)平臺(tái)去完成他們本應(yīng)在“財(cái)富金融”平臺(tái)上的投資需求。比如，透支信用卡套現(xiàn)買房子或理財(cái)產(chǎn)品、甚至放高利貸等。
其六，探索發(fā)展高質(zhì)量的“城鎮(zhèn)化建設(shè)”和管理外匯儲(chǔ)備及社保資金等公共資金投融資需求所渴望的“政府金融”。筆者建議，要在利率市場(chǎng)化和強(qiáng)化市場(chǎng)信用評(píng)級(jí)的基礎(chǔ)上，大力發(fā)展政府“城投債市場(chǎng)”，創(chuàng)新企業(yè)發(fā)行的“高收益?zhèn)袌?chǎng)”，通過(guò)專業(yè)的金融管理團(tuán)隊(duì)和完善的監(jiān)管制度，來(lái)解決地方政府“事權(quán)纏身而財(cái)權(quán)萎縮”的問(wèn)題，確保資金使用的投資回報(bào)、效率和安全的基本要求，真正解決未來(lái)養(yǎng)老金缺口、外匯資產(chǎn)縮水等問(wèn)題，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。
其七，推動(dòng)中資企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)“走出去”，穩(wěn)步打造以“人民幣國(guó)際化”為方向的“全球化金融”。事實(shí)上，“人民幣國(guó)際化”是一項(xiàng)系統(tǒng)工程，即需要我們建立一套完善的內(nèi)外風(fēng)險(xiǎn)管理體系，更需要仰仗“天時(shí)地利人和”的整體環(huán)境。在某種意義上，它是中國(guó)金融發(fā)展到高水平后自然形成的“碩果”。要把握好資本賬戶開放的時(shí)機(jī)、節(jié)奏和方向，避免單純靠人民幣升值和資本賬戶完全開放去推動(dòng)人民幣國(guó)際化的進(jìn)程。要知道，上個(gè)世紀(jì)80年代“日元國(guó)際化”和本世紀(jì)歐元的誕生和發(fā)展，都曾經(jīng)因?yàn)橹贫热毕荻冻隽顺林氐拇鷥r(jià)。（孫立堅(jiān)） (作者系復(fù)旦大學(xué)金融研究中心主任、經(jīng)濟(jì)學(xué)院副院長(zhǎng))
