供給端動(dòng)力不足，需求端意愿不高。面世10個(gè)月，旨在解決中小企業(yè)融資難的中小企業(yè)私募債，正面臨兩難的局面。國(guó)內(nèi)某大型券商相關(guān)人士向中國(guó)證券報(bào)記者透露，公司內(nèi)部中小企業(yè)私募債發(fā)行業(yè)務(wù)已基本處于停滯狀態(tài)。實(shí)際操作時(shí)對(duì)發(fā)行人和投資者的門檻設(shè)置過(guò)高等問(wèn)題，已逐步冷卻了各方對(duì)這個(gè)本應(yīng)該頗具前途的債券品種的熱情。

　　更令人擔(dān)心的是發(fā)行人結(jié)構(gòu)的變化。去年下半年來(lái)，越來(lái)越多的城投性質(zhì)企業(yè)開始發(fā)行中小企業(yè)私募債。業(yè)內(nèi)人士直言，城投企業(yè)的介入，正使得中小企業(yè)私募債漸漸偏離其政策制定的初衷。

　　發(fā)債成本高企

　　中小企業(yè)私募債于去年6月正式面世，設(shè)立此債券品種的目的是為了解決中小企業(yè)融資難的老問(wèn)題。面對(duì)IPO堰塞湖和國(guó)內(nèi)中小企業(yè)融資渠道窄的現(xiàn)實(shí)，業(yè)內(nèi)對(duì)該類債券的期許頗高。一些自身資質(zhì)不錯(cuò)但短期上市無(wú)望的中小企業(yè)似乎從中看到了一片融資綠洲。

　　10個(gè)月以來(lái)，中小企業(yè)私募債的發(fā)行規(guī)模已突破百億元。中登公司統(tǒng)計(jì)月報(bào)顯示，截至今年1月底，我國(guó)中小企業(yè)私募債共計(jì)發(fā)行97只，募集資金達(dá)103.87億元。利率方面，目前市場(chǎng)上利率最高的為深圳市巨龍科教高技術(shù)股份有限公司發(fā)行的12巨龍債，利率為13.5%，發(fā)行期限1年；利率最低的是江蘇飛達(dá)鉆頭股份有限公司發(fā)行的12蘇飛鉆，利率為5.5%，期限兩年。但查閱數(shù)據(jù)可發(fā)現(xiàn)，相對(duì)于債券面世當(dāng)月有25家公司密集發(fā)行的井噴盛況，發(fā)行數(shù)量呈下降趨勢(shì)。

　　“公司手里倒是有幾個(gè)完成備案的，但完全發(fā)行出去的還沒有�！眹�(guó)內(nèi)某大型券商相關(guān)人士向中國(guó)證券報(bào)記者表示，現(xiàn)在中小企業(yè)私募債業(yè)務(wù)在公司幾乎處于停滯狀態(tài)，發(fā)行方和認(rèn)購(gòu)方積極性都較低。該人士稱，公司在業(yè)內(nèi)的業(yè)務(wù)規(guī)模較大，對(duì)于中小企業(yè)私募債這種發(fā)行規(guī)模小、風(fēng)險(xiǎn)也較高的所謂“垃圾債”，并不是太感興趣。

　　官方對(duì)中小企業(yè)私募債的發(fā)債主體并沒有過(guò)多要求。但在該人士提供的一份公司內(nèi)部文件顯示，其所在券商對(duì)發(fā)債主體設(shè)置的門檻頗高：如企業(yè)凈資產(chǎn)需在1億元以上、凈利潤(rùn)2000萬(wàn)元以上，發(fā)行債券后企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率原則上不超過(guò)70%；發(fā)行額度不超過(guò)凈資產(chǎn)的90%，需要通過(guò)第三方擔(dān)保、財(cái)產(chǎn)抵押等擔(dān)保方式來(lái)增信。如果是企業(yè)作為擔(dān)保人，擔(dān)保人的主題評(píng)級(jí)至少在AA級(jí)以上。

　　中國(guó)證券報(bào)記者統(tǒng)計(jì)后發(fā)現(xiàn)，目前中小企業(yè)私募債的發(fā)債主體與國(guó)外此類債券的發(fā)行主體相比，質(zhì)地普遍優(yōu)良，其中多家發(fā)債企業(yè)近兩年保持盈利，兩年凈利潤(rùn)之和超過(guò)千萬(wàn)元、營(yíng)收規(guī)模超過(guò)5000萬(wàn)元，有的企業(yè)注冊(cè)資本金甚至超過(guò)3億元。不少企業(yè)已初步具備在創(chuàng)業(yè)板上市的資格。

　　“從發(fā)債主體來(lái)看，現(xiàn)在中小企業(yè)私募債的發(fā)行方資質(zhì)不是差，而是太好了�！鄙鲜鋈�商人士表示，資質(zhì)優(yōu)秀、業(yè)務(wù)規(guī)模甚至算不上“中小”的企業(yè)，完全有別的融資渠道，比如銀行。即使銀行貸款不順利，通過(guò)上浮利率至10%左右基本上也能貸到款。此類企業(yè)能接受的發(fā)債總成本底線在12%左右，超過(guò)此數(shù)字的已屬罕見。

　　據(jù)悉，中小企業(yè)私募債總成本為發(fā)行利率+承銷費(fèi)+其他中介費(fèi)。而目前市面上的中小企業(yè)私募債僅票面利率大部分集中9%左右的區(qū)域。

　　上述人士表示，對(duì)企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)界定要求過(guò)高，反映了市場(chǎng)仍對(duì)此類債券的風(fēng)險(xiǎn)保持較高警惕。但縱觀國(guó)外，中小企業(yè)私募債屬于垃圾債，允許有違約的情況存在。而現(xiàn)在業(yè)內(nèi)對(duì)發(fā)行主體設(shè)置的門檻如此之高，毫無(wú)疑問(wèn)反映出相關(guān)方對(duì)此類債券目前仍持“零容忍”的態(tài)度。這既導(dǎo)致了供給端出現(xiàn)動(dòng)力不足的情況，也把很多真正亟需資金的中小企業(yè)擋在私募債的大門之外。

　　需求不旺

　　供給不足的同時(shí)，需求也不旺盛。多家券商人士均向中國(guó)證券報(bào)記者反映，除了發(fā)行動(dòng)力缺失，認(rèn)購(gòu)方的熱情始終不高也困擾著中小企業(yè)私募債的發(fā)行。而在大型券商越來(lái)越將中小企業(yè)私募債視為雞肋的背后，中小券商和中介方對(duì)此的態(tài)度則相對(duì)積極，這些公司各有各的算盤。

　　“利率沒有達(dá)到市場(chǎng)期望，是投資者對(duì)中小企業(yè)私募債認(rèn)購(gòu)積極性不高的最大原因。目前中小企業(yè)私募債的期限最少一年，最多三年。對(duì)于高標(biāo)準(zhǔn)的投資者來(lái)說(shuō)，這些債券的確吸引力不大。”前述券商人士表示，就投資反饋的情況來(lái)看，他們一般都希望利率能有15%甚至更高，但在當(dāng)下幾乎不可能。

　　同樣是在前述公司內(nèi)部文件中，其對(duì)投資者的準(zhǔn)入門檻也比官方要求高出不少。除了經(jīng)有關(guān)金融監(jiān)管部門批準(zhǔn)設(shè)立的金融機(jī)構(gòu)外，企業(yè)法人方面則要求其注冊(cè)資本不低于人民幣1000萬(wàn)元、合伙企業(yè)的合伙人認(rèn)繳出資總額不低于人民幣5000萬(wàn)元，實(shí)繳出資總額不低于人民幣1000萬(wàn)元。

　　私募債券網(wǎng)相關(guān)負(fù)責(zé)人向中國(guó)證券報(bào)記者表示，中小企業(yè)私募債對(duì)高標(biāo)準(zhǔn)投資者吸引力有限，因?yàn)槠渫顿Y收益和信托產(chǎn)品相當(dāng)，考慮到風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題，他們更愿意投資信托產(chǎn)品。而對(duì)其他投資者來(lái)說(shuō)，畢竟這仍是較新的債券品種，不敢涉入太深，很多人更多的是持觀望態(tài)度。

　　前述券商人士同樣認(rèn)為，投資者購(gòu)買國(guó)債、公司債和基金大多是為了方便變現(xiàn)，這類產(chǎn)品的流動(dòng)性也較好。而中小企業(yè)私募債流動(dòng)性較差，利率不吸引人，風(fēng)險(xiǎn)又相對(duì)較高，多方面因素促成投資者的態(tài)度較為冷淡。

　　有債券市場(chǎng)資深人士向中國(guó)證券報(bào)記者分析，近年來(lái)我國(guó)民間借貸利率基本在15%以上，而民間借貸利率更加接近市場(chǎng)真實(shí)利率。中小企業(yè)私募債利率上應(yīng)該向民間借貸利率靠攏。

　　然而，在供給與需求兩難的局面下，仍有部分力量參與到中小企業(yè)私募債市場(chǎng)。其中，中小券商與各大中介機(jī)構(gòu)參與積極。同花順數(shù)據(jù)顯示，目前已發(fā)行中小企業(yè)私募債的承銷商中，超過(guò)8成以上均為中小券商。而私募債券網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，目前準(zhǔn)備發(fā)行中小企業(yè)私募債的企業(yè)或已經(jīng)完成備案的企業(yè)中，其承銷商幾乎被中小券商包攬。但在市場(chǎng)不景氣的情況下，采用包銷的極少，無(wú)論債券利率高低與否，代銷方式占據(jù)主流。

　　對(duì)此，私募債券網(wǎng)相關(guān)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，中小券商對(duì)中小企業(yè)私募債參與度相對(duì)較高頗有些“醉翁之意不在酒”的味道。國(guó)內(nèi)某中小券商負(fù)責(zé)人也向中國(guó)證券報(bào)記者坦言，公司發(fā)行中小企業(yè)私募債，除賺取承銷費(fèi)之外，更大的目的是為了儲(chǔ)備項(xiàng)目，通過(guò)發(fā)債，積累一些客戶并多和一些業(yè)內(nèi)企業(yè)取得聯(lián)系�！艾F(xiàn)在發(fā)債的企業(yè)資質(zhì)普遍較好，以后IPO開閘，這些都是潛在的客戶源，通過(guò)發(fā)債的方式與客戶建立合作關(guān)系不失為一個(gè)捷徑�！痹撊耸空f(shuō)道。

　　相對(duì)于中小券商積累資源，其他中介方如律師事務(wù)所和會(huì)計(jì)師事務(wù)所的目的則要“直接”得多。眾所周知，律師所和會(huì)計(jì)所主要收取企業(yè)的咨詢費(fèi)和中介費(fèi)，做盡職調(diào)查和幫企業(yè)規(guī)范財(cái)務(wù)體系等并收取相關(guān)費(fèi)用。據(jù)中國(guó)證券報(bào)記者了解，各大律師所和會(huì)計(jì)所收費(fèi)普遍在0.5%左右。業(yè)內(nèi)人士表示，雖然0.5%在發(fā)債的環(huán)節(jié)收費(fèi)較低，但無(wú)論企業(yè)債券發(fā)行成功與否，前期均需支付該類費(fèi)用，律師所和會(huì)計(jì)所基本旱澇保收。

　　未來(lái)現(xiàn)隱憂

　　值得注意的是，自中小企業(yè)私募債面世以來(lái)，各地城投企業(yè)就已經(jīng)進(jìn)入中小企業(yè)私募債領(lǐng)域。同花順數(shù)據(jù)顯示，目前有多家城投企業(yè)或子公司發(fā)行中小企業(yè)私募債，每個(gè)月至少有一只城投企業(yè)的中小企業(yè)私募債面世，而其業(yè)務(wù)多以水務(wù)和綠化為主。

　　業(yè)內(nèi)人士對(duì)此不無(wú)憂慮。前述債券市場(chǎng)資深人士向中國(guó)證券報(bào)記者表示，在城投債被叫停的大背景下，各地城投企業(yè)開始將中小企業(yè)私募債當(dāng)作新的融資渠道�？紤]到城投企業(yè)的背景大都是政府，其支付能力不容質(zhì)疑，業(yè)內(nèi)對(duì)此類公司的債券較為看好。這在一定程度上提升了中小企業(yè)私募債市場(chǎng)熱度，但從長(zhǎng)期來(lái)看，并不利于市場(chǎng)的發(fā)展�！俺峭镀髽I(yè)涌入將使得一些真正亟需融資的中小企業(yè)在這個(gè)市場(chǎng)中逐步邊緣化，而城投企業(yè)發(fā)債的本質(zhì)不過(guò)是地方政府的又一輪圈錢而已。長(zhǎng)此以往，中小企業(yè)私募債將越來(lái)越偏離其政策制定的初衷。”

　　私募債券網(wǎng)相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，由于企業(yè)自身的資質(zhì)和擔(dān)保方實(shí)力雄厚，目前城投企業(yè)的發(fā)債難度極小。從目前已發(fā)債的城投企業(yè)或子公司觀察，其發(fā)債規(guī)模多數(shù)在2億元以上。該人士認(rèn)為，城投企業(yè)其實(shí)也不一定缺這些錢，以剛剛完成備案，由國(guó)信證券負(fù)責(zé)承銷的徐州新源水務(wù)有限公司的財(cái)務(wù)狀況來(lái)看，公司基本面上并不差這1億元資金，其發(fā)債的最大目的或是為此打響企業(yè)的知名度。據(jù)悉，新源水務(wù)是徐州中小企業(yè)私募債的首單。

　　對(duì)于中小企業(yè)私募債的未來(lái)，目前各方的反饋均較為謹(jǐn)慎。前述債券市場(chǎng)資深人士認(rèn)為，除了各方應(yīng)該努力降低發(fā)行方與投資方的門檻和提高債券收益之外，加強(qiáng)中小企業(yè)私募債的流通也刻不容緩。

　　根據(jù)相關(guān)規(guī)定，目前中小企業(yè)私募債允許在上交所固定收益平臺(tái)和深交所綜合協(xié)議交易平臺(tái)轉(zhuǎn)讓流通，但目前市面上流通的中小企業(yè)私募債規(guī)模幾乎可以忽略不計(jì)，其流通并沒有形成真正的市場(chǎng)。業(yè)內(nèi)人士表示，如果允許其自由流通，比如在OTC甚至在交易所掛牌，使得承銷方看到需求端的旺盛、投資者看到價(jià)格的波動(dòng)，這樣中小企業(yè)私募債的市場(chǎng)會(huì)逐步火爆。

　　前述債券市場(chǎng)資深人士表示，鑒于中小企業(yè)私募債市場(chǎng)現(xiàn)在總體走低，未來(lái)各方準(zhǔn)入門檻方面的降低是大勢(shì)所趨。如果今年IPO開閘，也將分流一些發(fā)債主體。該人士認(rèn)為，目前我國(guó)的企業(yè)仍以中小企業(yè)居多，從存量市場(chǎng)來(lái)考慮，中小企業(yè)私募債未來(lái)仍有較大的發(fā)展空間。他同時(shí)預(yù)測(cè)，在目前的發(fā)債企業(yè)中，相當(dāng)多企業(yè)符合上市條件，一些發(fā)債期限僅為1年的企業(yè)，在通過(guò)發(fā)債打響知名度后，有利其在IPO開閘后遞交申請(qǐng)上市。

　　另?yè)?jù)業(yè)內(nèi)人士透露，考慮到公司債發(fā)行太過(guò)泛濫，有跡象顯示管理層將在今年采取措施控制公司債發(fā)行力度，這將使得資金對(duì)中小企業(yè)私募債保持更多的關(guān)注，這對(duì)目前姥姥不疼舅舅不愛的中小企業(yè)私募債來(lái)講，不失為一個(gè)潛在利好。