1990年代以來(lái)，股權(quán)投資（PE/VC）行業(yè)發(fā)展迅猛，已經(jīng)成為全球經(jīng)濟(jì)中的新興核心行業(yè)之一。但各地的PE/VC業(yè)發(fā)展水平參差不齊，美英起步較早，已處于成熟水平，西歐是次成熟期，而亞洲新興市場(chǎng)則處于茁壯發(fā)展期。兩岸PE/VC業(yè)也快速崛起，臺(tái)灣PE/VC業(yè)曾經(jīng)取得輝煌成果，為世界矚目，2005年10月到2010年6月，島內(nèi)共500件私募案，總金額3814億元新臺(tái)幣；大陸PE/VC業(yè)則后勁十足，異軍突起，“亞洲創(chuàng)業(yè)投資期刊”的研究報(bào)告甚至預(yù)測(cè)大陸PE市場(chǎng)將在2024年至2027年間超越美國(guó)成為全球最大PE市場(chǎng)。2001年到2010年，活躍PE機(jī)構(gòu)由100家增至1300家,資金募集由13億美元驟增至188億美元。目前，天津、上海、北京均提出打造成為“全國(guó)PE中心”的目標(biāo)，中國(guó)PE行業(yè)的發(fā)展方興未艾。本文分私募股權(quán)投資基金的內(nèi)涵與相關(guān)概念、PE/VC在大陸及臺(tái)灣的發(fā)展情況、兩岸私募股權(quán)投資基金的比較等部分對(duì)兩岸股權(quán)投資行業(yè)予以介紹。

　　一、私募股權(quán)投資基金的內(nèi)涵與相關(guān)概念

　　私募股權(quán)投資基金（Private Equity Investment Fund，簡(jiǎn)稱(chēng)PE），是一種匯集投資者的資金用于投資、并將產(chǎn)生的收益分配給投資者的一種資金使用形式。PE的主要特點(diǎn)，一是股權(quán)性質(zhì)，這與股票相似，而與債券、貸款等債權(quán)性工具不同；二是私募性質(zhì)，這種融資模式與貸款相似，與債券和股票面向公眾的性質(zhì)不同；三是財(cái)務(wù)投資性質(zhì)，即對(duì)被投企業(yè)有一定的盈利要求，保證投資要有較高的成功率，VC則不具備這種特點(diǎn)。

　　廣義上PE和創(chuàng)業(yè)投資（Venture Capital，簡(jiǎn)稱(chēng)VC）基本上是一回事，也因此，機(jī)構(gòu)調(diào)研報(bào)告中常常將兩個(gè)概念統(tǒng)一稱(chēng)為風(fēng)險(xiǎn)投資，簡(jiǎn)稱(chēng)PE/VC。二者都是通過(guò)私募形式籌集資金，尋找有前途的被收購(gòu)公司，再通過(guò)上市、并購(gòu)或管理層回購(gòu)等方式以更好的價(jià)格賣(mài)掉被投公司獲利。最重要的不同的是：VC多投資于公司發(fā)展早期，從種子階段到上市前不等；而PE多投資于較為成熟、有穩(wěn)定現(xiàn)金流的公司。不過(guò)現(xiàn)在這種區(qū)別日益模糊，PE也常常向種子期的企業(yè)提供股權(quán)融資。為保證投資的回收，PE會(huì)通過(guò)購(gòu)買(mǎi)企業(yè)提供的可轉(zhuǎn)換債券向企業(yè)注入資金，當(dāng)項(xiàng)目失敗時(shí)，PE可以從創(chuàng)業(yè)者那里獲得專(zhuān)利技術(shù)作為補(bǔ)償。其它區(qū)別還包括：PE投資規(guī)模往往比VC大；VC的投資理念更強(qiáng)調(diào)高風(fēng)險(xiǎn)高收益，投資期限可能較PE短等等。

　　私募股權(quán)投資基金有別于私募證券投資基金（在中國(guó)大陸常簡(jiǎn)稱(chēng)“私募基金”）：前者的主要業(yè)務(wù)是收購(gòu)企業(yè)，進(jìn)行必要的資產(chǎn)重組后出售獲利；而后者雖然也是向特定的投資者募集資金，但主要業(yè)務(wù)是在二級(jí)股票市場(chǎng)上投資股票。二者的共同點(diǎn)是都屬于私募性質(zhì)的基金。金融市場(chǎng)上基金種類(lèi)很多，與面向社會(huì)公眾募集資金的公募基金不同，私募基金不上市，只面向特定投資者募集資金。

　　PE也不同于對(duì)沖基金（Hedge Fund）：前者通過(guò)長(zhǎng)期投資、改善目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)而獲取利潤(rùn)；后者則主要是購(gòu)買(mǎi)上市公司少量股份，通過(guò)短期持有、利用價(jià)格差實(shí)現(xiàn)獲利。通常PE持有企業(yè)股份會(huì)長(zhǎng)達(dá)5-7年，而對(duì)沖基金平均只持有90天。對(duì)沖基金與私募證券投資基金極為類(lèi)似，只是前者業(yè)務(wù)范圍更加廣泛，除后者從事的股票買(mǎi)賣(mài)外，外匯、期貨、期權(quán)等金融產(chǎn)品都是對(duì)沖基金買(mǎi)賣(mài)的對(duì)象。與對(duì)沖基金（Hedge Fund）相對(duì)應(yīng)的概念是共同基金（Mutual Fund）。前者多為私募的封閉型證券投資基金，而后者則為公募的開(kāi)放型證券投資基金。這兩者都是證券投資基金，與PE的經(jīng)營(yíng)內(nèi)容不同。PE雖然也會(huì)和證券市場(chǎng)打交道，但通常是作為賣(mài)方出現(xiàn)在證券市場(chǎng)，或通過(guò)上市公司的定向配售獲得股份。如果PE從公開(kāi)市場(chǎng)上購(gòu)買(mǎi)某個(gè)企業(yè)的股票，它通常會(huì)購(gòu)買(mǎi)數(shù)量很大，足以控制該公司。

　　PE還不同于產(chǎn)業(yè)投資基金（Industry Investment Fund，簡(jiǎn)稱(chēng)IIF）。IIF是地方政府為促進(jìn)本地經(jīng)濟(jì)發(fā)展、有計(jì)劃地建立的一些基金，投資于本地企業(yè)。IIF具有三個(gè)有別于PE的特點(diǎn)：政府主導(dǎo)性、投資區(qū)域性、非營(yíng)利性。

　　PE的組織形式主要有兩種類(lèi)型：有限合伙型和公司型，其它如信托型或契約型則較少。有限合伙型是歐美PE的絕對(duì)主流，但在中國(guó)大陸PE中公司制仍然較多。區(qū)別在于：

　　第一，有限合伙制度（Limited Partnership）通常由兩類(lèi)合伙人構(gòu)成：有限合伙人（Limited Partner，簡(jiǎn)稱(chēng)LP）只出錢(qián)，不參與公司管理，可以按約定獲取投資收益的一部分，但不承擔(dān)超過(guò)出資額的虧損；普通合伙人（General Partner，簡(jiǎn)稱(chēng)GP）則是負(fù)責(zé)投資管理的，如果不存在個(gè)人過(guò)錯(cuò)，LP也不得要求GP對(duì)其投資損失承擔(dān)賠償責(zé)任。公司制中，公司股東不得抽回出資，只能通過(guò)股份轉(zhuǎn)讓方式實(shí)現(xiàn)退出，或公司通過(guò)減資等間接方式向股東返回出資部分，且必須保留最低注冊(cè)資本。需要說(shuō)明的是，PE通常以基金方式作為資金的載體，一個(gè)PE公司每年可以募集幾個(gè)基金，募集的數(shù)量和時(shí)間間隔與資本市場(chǎng)資金的供應(yīng)量、私募股權(quán)投資家的融資能力、股票市場(chǎng)的活躍程度和宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)有關(guān)，每個(gè)基金都形成一個(gè)LP關(guān)系并簽訂合同，主要的GP保持不變，而LP因?yàn)橥顿Y方的變動(dòng)而相應(yīng)變化。

　　第二，有限合伙制既無(wú)出資期限要求，又無(wú)注冊(cè)資本最低限額要求，且普通合伙人可以勞務(wù)出資。公司制有嚴(yán)格的最低限額、出資方式，期限要求。中國(guó)大陸《公司法》規(guī)定，有限責(zé)任公司的股東首期出資不得低于注冊(cè)資本的20%，其余部分在兩年內(nèi)繳清，投資公司在五年內(nèi)繳清。

　　第三，有限合伙型PE不具有法人資格，屬于一級(jí)稅負(fù)制，即基金本身不是納稅主體，所取得的盈利無(wú)須繳納所得稅，只有當(dāng)投資者從基金中取得收益時(shí)才須繳納所得稅。公司制的PE具有法人資格，屬于二級(jí)稅負(fù)制。即當(dāng)基金取得收益時(shí)必須先繳納企業(yè)所得稅，基金的利潤(rùn)分配給投資者后，投資者再根據(jù)其投資主體資格，要么繳納企業(yè)所得稅，要么繳納個(gè)人所得稅。因此，公司制PE要比有限合伙制PE的稅負(fù)成本高很多。

　　第四，有限合伙制管理人（GP）除了得到固定管理費(fèi)，還可得到基金收益一定比例的業(yè)績(jī)報(bào)酬，GP的努力程度決定業(yè)績(jī)報(bào)酬的高低。公司制中經(jīng)理人員的職能是決策管理，掌握基金的管理運(yùn)作，但是不對(duì)基金盈虧責(zé)任，只能得到約定的雇傭工資或獎(jiǎng)金，也沒(méi)有剩余索取權(quán)，而股東擁有剩余財(cái)產(chǎn)的求償權(quán)。管理人追求的目標(biāo)和投資者的目標(biāo)之間會(huì)存在差異，股東利益最大化得不到保證。

　　第五，有限合伙制的PE中，因基金的有限存續(xù)期，LP和GP可以進(jìn)行重復(fù)博弈。由于私募投資的管理人市場(chǎng)是個(gè)規(guī)模較小的市場(chǎng)，管理人的聲譽(yù)和業(yè)績(jī)能夠容易的傳播。能否順利地募集到新的資金取決于管理人的聲譽(yù)和經(jīng)驗(yàn)。公司制PE是永久存續(xù)的基金，投資者和投資家（募資者）之間形成不了重復(fù)博弈，投資者不能通過(guò)重復(fù)博弈對(duì)私募股權(quán)投資家進(jìn)行篩選，難以鑒別投資家的質(zhì)量。（本文作者朱磊系中國(guó)社會(huì)科學(xué)院臺(tái)灣研究所經(jīng)濟(jì)研究室主任 經(jīng)濟(jì)學(xué)博士）

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